Την περασμένη εβδομάδα, ο πρόεδρος της Fed[1] των ΗΠΑ Τζέι Πάουελ κατέθεσε στο αμερικανικό Κογκρέσο σχετικά με τον πληθωρισμό και τη νομισματική πολιτική της Fed. Προκάλεσε τρόμο στις χρηματοπιστωτικές αγορές όταν φάνηκε να λέει ότι τα τελευταία στοιχεία για την οικονομία θα οδηγήσουν πιθανότατα σε περαιτέρω αυξήσεις των επιτοκίων και μάλιστα με ταχύτερο ρυθμό. Ο Πάουελ υποστήριξε ότι, αν και ο γενικός πληθωρισμός έχει υποχωρήσει, ο βασικός πληθωρισμός[2], ο οποίος δεν περιλαμβάνει τις τιμές της ενέργειας και των τροφίμων, παραμένει επίμονος. Επίσης, η αγορά εργασίας των ΗΠΑ φαινόταν ακόμη εξαιρετικά ισχυρή, γεγονός που δικαιολογούσε την ανάγκη ελέγχου των επιπτώσεων τυχόν αυξήσεων των μισθών. Ανέφερε και πάλι ότι θα ήταν απαραίτητο να αυξηθεί περαιτέρω το επιτόκιο βάσης της Fed (το οποίο θέτει το κατώτατο όριο για όλα τα άλλα επιτόκια δανεισμού) έως ότου τεθεί υπό έλεγχο το μισθολογικό κόστος.

Γράφημα 1: Εξέλιξη του βασικού πληθωρισμού στις ΗΠΑ, την Ευρωζώνη και το Η.Β. την τελευταία διετία.

Για ακόμη μια φορά, ο Πάουελ, όπως και άλλοι διοικητές κεντρικών τραπεζών, υποστήριξε ότι ο πληθωρισμός οφείλεται στην “υπερβολική ζήτηση” και επίσης στον κίνδυνο αύξησης των μισθών που προκαλεί μια αλυσιδωτή αντίδραση αύξησης των τιμών. Υπάρχουν όμως πολλές ενδείξεις ότι δεν είναι η υπερβολική ζήτηση ή η αύξηση των μισθών που προκάλεσε την επιτάχυνση του πληθωρισμού. Έχω παραθέσει σχετικά στοιχεία σε αρκετές προηγούμενες αναρτήσεις. Σε μια πρόσφατη ανάρτηση, παρέθεσα μια μακροσκελή μελέτη του Joseph Stiglitz, η οποία παρουσίαζε με τεκμηριωμένο τρόπο στοιχεία που έδειχναν ότι ο πληθωρισμός προκλήθηκε από ελλείψεις στην πλευρά της προσφοράς και όχι από “υπερβολική ζήτηση”.

Έκτοτε, έχουν προκύψει περισσότερα στοιχεία που τεκμηριώνουν την παραπάνω θέση, ότι το πρόβλημα ανέκυψε στην πλευρά της προσφοράς. Μια πρόσφατη μελέτη διαπίστωσε ότι όταν η οικονομία βγήκε από τα  lockdown της πανδημίας COVID-19 και την ακόλουθη ύφεση, υπήρξε μια στροφή προς την αγορά περισσότερων αγαθών. Ωστόσο, οι παραγωγοί δεν μπόρεσαν να αντιμετωπίσουν αυτό το κύμα. «Το κύριο συμπέρασμά μας είναι ότι η μετατόπιση της καταναλωτικής ζήτησης από τις υπηρεσίες προς τα αγαθά μπορεί να εξηγήσει ένα μεγάλο μέρος της αύξησης του πληθωρισμού στις ΗΠΑ μεταξύ του 4^ου τριμήνου του 2019 και του αντίστοιχου τριμήνου του 2021. Αυτό το σοκ της ανακατανομής της ζήτησης προκαλεί αύξηση στον πληθωρισμό λόγω του κόστους της αύξησης της παραγωγής αγαθών, καθώς άλλωστε οι τομείς αυτοί τείνουν να έχουν πιο ευέλικτες τιμές από τους τομείς παροχής υπηρεσιών».

Υπάρχουν και άλλα στοιχεία που καταδεικνύουν ότι η άνοδος του πληθωρισμού προκλήθηκε κυρίως από μη μισθολογικά κόστη (πρώτες ύλες, εξαρτήματα και μεταφορικά κόστη) και από τις μεγάλες αυξήσεις στα περιθώρια κέρδους. Οι αυξήσεις των μισθών έπαιξαν τον μικρότερο ρόλο.

Γράφημα 2: Τα τελευταία στοιχεία για τις αυξήσεις των μισθών στις ΗΠΑ επιβεβαιώνουν ότι δεν είναι οι μισθοί που αυξάνουν τον πληθωρισμό.

Και αυτό δεν ισχύει μόνο για τις ΗΠΑ. Στην Ευρωζώνη, ισχύει σε ακόμη μεγαλύτερο βαθμό ότι η αύξηση του πληθωρισμού επήλθε από την αύξηση του μη μισθολογικού κόστους και της κερδοφορίας. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα δημοσίευσε πρόσφατα μία εκτίμηση σχετικά με τη συμβολή των κερδών, των φόρων και του μισθολογικού κόστους στον πληθωρισμό της Ευρωζώνης.

Γραφήματα 3 και 4: Στοιχεία που καταδεικνύουν ότι από το πρώτο τρίμηνο του 2021 μέχρι σήμερα ο καθοριστικότερος παράγοντας αύξησης του πληθωρισμού είναι η αύξηση της κερδοφορίας και όχι η αύξηση των μισθών.

Λοιπόν, ακόμη και έτσι, θα μπορούσε κανείς να υποστηρίξει ότι η αυστηρότερη νομισματική πολιτική, δηλαδή η αύξηση των επιτοκίων για την αύξηση του κόστους δανεισμού και η μείωση της προσφοράς χρήματος με την πώληση των αποθεμάτων ομολόγων των κεντρικών τραπεζών θα μπορούσε εν πάση περιπτώσει να μειώσει τον πληθωρισμό. Κάτι τέτοιο δεν ισχύει σύμφωνα με την ανάλυση της ίδιας της ΕΚΤ. Σε μελέτη της, η ΕΚΤ διαπίστωσε ότι μια αύξηση των επιτοκίων κατά 1 ποσοστιαία μονάδα μειώνει τον πληθωρισμό μόνο κατά περίπου 0,1 έως 0,2 ποσοστιαίες μονάδες. Η ΕΚΤ εκτιμά επίσης ότι η μεγαλύτερη αρνητική ετήσια επίδραση των αυξήσεων των επιτοκίων στο ΑΕΠ θα πραγματωθεί μόλις μετά από εννέα τρίμηνα!

Γράφημα 5: Ανάλυση των μακροοικονομικών επιπτώσεων της αύξησης των επιτοκίων κατά 100 μονάδες βάσης (αριστερός και μεσαίος πίνακας), αποτίμηση των σωρευτικών συνεπειών σε βάθος 12 τριμήνων μιας τυποποιημένης περικοπής του προϋπολογισμού κατά 500 δις ευρώ (δεξιός πίνακας).

Το κλειδί για τον πληθωρισμό βρίσκεται στην πλευρά της προσφοράς. Ειδικότερα, μακροπρόθεσμα, είναι ο ρυθμός αύξησης της παραγωγικότητας σε κάθε οικονομία. Εάν η αύξηση της παραγωγής ανά εργαζόμενο επιβραδυνθεί ή ακόμη και μειωθεί, το κόστος ανά μονάδα παραγωγής θα αυξηθεί και αυτό θα αναγκάσει τις εταιρείες να προσπαθήσουν να αυξήσουν τις τιμές. Μία ακόμη πρόσφατη μελέτη υποστήριξε ότι «οι ραγδαίες αυξήσεις του κόστους παραγωγής και οι συμφορήσεις στην αλυσίδα εφοδιασμού δημιουργούν τις προϋποθέσεις ώστε οι εταιρείες που μπορούν κάπως να επηρεάσουν τις τιμές να οδηγηθούν σε αυξήσεις προκειμένου να προστατεύσουν τα περιθώρια κέρδους. Έχουμε δηλαδή έναν «πληθωρισμό των πωλητών». Η αύξηση της παραγωγικότητας είναι το κλειδί για τον πληθωρισμό. Πράγματι, υπάρχει ισχυρή αντίστροφη συσχέτιση (0,45) μεταξύ της αύξησης της παραγωγικότητας και των ρυθμών πληθωρισμού κατά τις δύο τελευταίες δεκαετίες.

Γράφημα 6: Αποτύπωση της συσχέτισης μεταξύ της ετήσιας αύξησης της παραγωγικότητας στις ΗΠΑ και του πληθωρισμού από το 1948 έως το 2023.

Ο Πάουελ κάνει πλέον λόγο για μια άμεση και σημαντική άνοδο των επιτοκίων. Ωστόσο, οι επιπτώσεις των προηγούμενων αυξήσεων δεν επηρέασαν σχεδόν καθόλου τον πληθωρισμό. Ούτε ο περιορισμός της προσφοράς χρήματος φαίνεται να έχει μεγάλη επίδραση στον πληθωρισμό, αντίθετα με την άποψη των μονεταριστών. Η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (Bank of International Settlement – BIS) είναι η διεθνής ένωση κεντρικών τραπεζών σε παγκόσμιο επίπεδο. Οι οικονομολόγοι της είναι ένθερμοι μονεταριστές και υποστηρικτές της αυστριακής σχολής των ελεύθερων αγορών. Σε μια πρόσφατη μελέτη, η BIS διαπίστωσε «μια στατιστικά και οικονομικά σημαντική συσχέτιση σε μια σειρά χωρών μεταξύ της υπερβολικής αύξησης του χρήματος το 2020 και του μέσου πληθωρισμού το 2021 και το 2020». Ο John Plender των Financial Times, ένας ακόμη ειδήμονας της αυστριακής σχολής, κατέληξε στο συμπέρασμα ότι «δεν χρειάζεται να είναι κανείς απόλυτος οπαδός της θεωρίας της ποσότητας του χρήματος για να δει ότι η άνοδος των τιμών των κατοικιών και των μετοχών στις ΗΠΑ πέρυσι οφείλεται ουσιαστικά στο ότι πάρα πολλά χρήματα κυνηγούσαν πολύ λίγα περιουσιακά στοιχεία».

Σημειώστε δύο πράγματα εδώ. Πρώτον, υπάρχει ένα θέμα αιτιώδους συνάφειας. Όπως παραδέχεται η BIS, «Η συζήτηση σχετικά με την κατεύθυνση της αιτιότητας στη σχέση μεταξύ κυκλοφορίας χρήματος και πληθωρισμού δεν έχει διευθετηθεί πλήρως. Η παρατήρηση ότι η αύξηση του χρήματος σήμερα συμβάλλει στην πρόβλεψη του πληθωρισμού αύριο δεν συνεπάγεται από μόνη της αιτιώδη συνάφεια». Θα μπορούσε να ισχύει ότι «το εισόδημα και όχι το χρήμα είναι αυτό που προκαλεί την αύξηση των δαπανών, με την εξέλιξη των χρηματικών υπολοίπων να λειτουργεί ως σήμα». Στη συνέχεια, όμως, η BIS υποστηρίζει ότι «η σχέση αιτιότητας δεν είναι ούτε αναγκαία ούτε επαρκής για να αντλήσουμε χρήσιμο πληροφοριακό περιεχόμενο για την σχέση του χρήματος με τον πληθωρισμό – στον οποίο εστιάζουμε εδώ». Σίγουρα όμως έχει σημασία το εάν αν είναι η οικονομική δραστηριότητα, η αύξηση της παραγωγής και των δαπανών που οδηγεί τη συνολική προσφορά χρήματος ή μήπως ισχύει το αντίστροφο;

Δεύτερον, ο Plender σημειώνει ότι η αυξημένη προσφορά χρήματος συνδέεται με την άνοδο των τιμών των κατοικιών και των μετοχών – καμία αναφορά δεν γίνεται στις τιμές των αγαθών και των υπηρεσιών. Και αυτό είναι το θέμα. Η έντονη αύξηση της προσφοράς χρήματος και τα χαμηλά επιτόκια μέχρι και την πανδημία δεν οδήγησαν σε άνοδο των τιμών και επιτάχυνση του πληθωρισμού στα καταστήματα. Αντίθετα, η προσφορά χρήματος τροφοδότησε μια πιστωτική έκρηξη που εκφράστηκε με μια έκρηξη των ακινήτων και των χρηματοοικονομικών προϊόντων.

Το στοιχείο που χάνει το επιχείρημα των μονεταριστών είναι ότι οι αλλαγές στην προσφορά χρήματος μπορεί επίσης να σημαίνουν αλλαγές στην ταχύτητα του χρήματος, δηλαδή στον ρυθμό κυκλοφορίας του υπάρχοντος χρηματικού αποθέματος. Αν η ταχύτητα του χρήματος μειώνεται, αυτό σημαίνει ότι οι κάτοχοι μετρητών δεν τα ξοδεύουν για αγαθά και υπηρεσίες, αλλά τα συσσωρεύουν σε καταθέσεις ή επενδύουν σε ακίνητα και χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία. Έτσι, καθώς η αύξηση της προσφοράς χρήματος επιταχύνθηκε κατά τις δύο πρώτες δεκαετίες του αιώνα μας, η ταχύτητα του χρήματος μειώθηκε, καθώς τα μετρητά χρησιμοποιήθηκαν σε κερδοσκοπικές δραστηριότητες στον χρηματοπιστωτικό τομέα και στην κτηματομεσιτική κερδοσκοπία.

Γράφημα 7: Μεταβολές στην ταχύτητα κυκλοφορίας του χρήματος στις ΗΠΑ από το 1960 έως το 2020. Πηγή: Federal Reserve Bank

Παρατηρείστε όμως την αλλαγή που σημειώθηκε μετά την πανδημία. Η Fed περιορίζει την προσφορά χρήματος για να ελέγξει τον πληθωρισμό. Αφού εκτινάχθηκε το 2020 κατά τη διάρκεια της πανδημικής ύφεσης, η προσφορά χρήματος τώρα συρρικνώνεται.

Γράφημα 8: Μεταβολές στην προσφορά του χρήματος στις ΗΠΑ από το 1960 έως το 2020. Πηγή: Federal Reserve Bank

Σε αντίθεση όμως με την αυτήν την συρρίκνωση της προσφοράς, η ταχύτητα της κυκλοφορίας του χρηματικού αποθέματος ανεβαίνει, εξουδετερώνοντας τα αντιπληθωριστικά αποτελέσματα μιας αυστηρότερης νομισματικής πολιτικής. Αυτό καθιστά μια περιοριστική νομισματική πολιτική αναποτελεσματική ως προς την αντιμετώπιση του πληθωρισμού, πλην όμως επηρεάζει την οικονομική ανάπτυξη και την εργασία. Η πολιτική της Fed δεν θα προσφέρει τίποτα άλλο πέρα από το να επιταχύνει μια πτώση σε οικονομική ύφεση. Οι ερευνητές της Fed από το Κλίβελαντ ανέλυσαν τις πιο πρόσφατες οικονομικές προβλέψεις της Επιτροπής της Fed για την Ελεύθερη Αγορά (Federal Open Market Committee – FOMC). Το οικονομικό τους μοντέλο προβλέπει ότι η τρέχουσα πρόβλεψη της FOMC για την ανεργία θα μειώσει τον βασικό πληθωρισμό στο 2,75%, αλλά μόνο μέχρι το 2025. Ενώ μια «βαθιά ύφεση θα ήταν απαραίτητη για να επιτευχθεί» η πρόβλεψη για πληθωρισμό 2,1% που επιδιώκει η Fed.

Και τώρα έχουμε την κατάρρευση της Silicon Valley Bank ως συνέπεια της ανόδου των επιτοκίων από την Fed. Δείτε τη σχετική μου ανάρτηση. Πράγματι, μια τέτοια εξέλιξη θα μπορούσε να αναγκάσει τη Fed να παγώσει το σχέδιό της για μια μεγαλύτερη και ταχύτερη αύξηση των επιτοκίων. Η Fed είναι παγιδευμένη σε ένα δίλημμα: περαιτέρω αυξήσεις των επιτοκίων θα μπορούσαν να σημαίνουν περισσότερες καταρρεύσεις τραπεζών και ύφεση. Εάν όμως σταματήσουν οι αυξήσεις, κάτι τέτοιο θα σήμαινε πως η Fed δεν έχει όπλα για την αντιμετώπιση του πληθωρισμού.

Και τα χειρότερα έρχονται για τον λεγόμενο «παγκόσμιο Νότο». Εάν η Fed συνεχίσει να ανεβάζει τα επιτόκια, τότε το δολάριο θα ανακτήσει την ισχύ του μετά την πρόσφατη και σύντομη πτώση (βλ. παρακάτω γράφημα).

Το συνολικό παγκόσμιο χρέος ξεπερνάει πλέον τα 300 τρισεκατομμύρια δολάρια ή αλλιώς υπερβαίνει το 345% του παγκόσμιου ΑΕΠ, καθώς το σχετικό ποσό ανέβηκε από τα 255 τρισεκατομμύρια δολάρια ή το 320% του ΑΕΠ που ίσχυε πριν την πανδημία. Όσο πιο καταχρεωμένος είναι ο πλανήτης, τόσο πιο ευαίσθητος καθίσταται απέναντι στις αυξήσεις των επιτοκίων. Για να αξιολογήσει τη σωρευτική επίδραση του δανεισμού και των υψηλότερων επιτοκίων, ο Economist, υπολόγισε το κόστος των τόκων για τις επιχειρήσεις, τα νοικοκυριά και τις κυβερνήσεις σε 58 χώρες. Οι οικονομίες αυτές μαζί αντιπροσωπεύουν περισσότερο από το 90% του παγκόσμιου ΑΕΠ. Το 2021 το κόστος των τόκων τους ανήλθε σε 10,4 τρισ. δολάρια, ή 12% του σωρευτικού τους ΑΕΠ. Μέχρι το 2022 θα έχει φθάσει τα 13 τρισ. δολάρια, ή 14,5%. Καθώς μεγάλο μέρος του χρέους των οικονομιών του Παγκόσμιου Νότου είναι σε δολάρια, η ανατίμηση του δολαρίου σε σχέση με τα νομίσματά τους αποτελεί πρόσθετο βάρος. Οι αναπτυσσόμενες οικονομίες ξοδεύουν σήμερα περισσότερα για την εξυπηρέτηση του εξωτερικού χρέους παρά για την υγεία των πολιτών τους!

Η ύφεση λοιπόν δεν βρίσκεται απλώς στην ατζέντα των οικονομιών της G7. Η αδυναμία εξυπηρέτησης του χρέους και η ύφεση ήδη ξεκινά για τις «αναπτυσσόμενες» χώρες (π.χ. Σρι Λάνκα, Ζάμπια, Πακιστάν, Αίγυπτος).

[1] Σ.τ.Μ.: Federal Reserve: Κεντρική Ομοσπονδιακή Τράπεζα των Η.Π.Α.

[2] Σ.τ.Μ.: Ως γενικός ή ονομαστικός πληθωρισμός (headline inflation) αναφέρεται ο πληθωρισμός στον υπολογισμό του οποίου συνυπολογίζονται οι μεταβολές των τιμών στην ενέργεια και τα τρόφιμα, σε αντίθεση με τον βασικό ή δομικό πληθωρισμό (core inflation), για τη μέτρηση του οποίου δεν συνυπολογίζονται οι μεταβολές στα παραπάνω αγαθά. Η διαφοροποίηση ως προς τον τρόπο υπολογισμού σχετίζεται με την μεγάλη αστάθεια των τιμών ενέργειας και τροφίμων. Ο γενικός/ ονομαστικός πληθωρισμός θεωρείται πιο κρίσιμο οικονομικό μέγεθος για τις αναπτυσσόμενες οικονομίες, ενώ για τις αναπτυγμένες οικονομίες θεωρείται –υπό κανονικές τουλάχιστον συνθήκες- κρισιμότερο μέγεθος ο βασικός / δομικός πληθωρισμός.

Πηγή: Michael Roberts Blog

Μετάφραση: antapocrisis.gr

Michael Roberts

Ο Michael Roberts είναι μαρξιστής οικονομολόγος, ζει και εργάζεται στο Λονδίνο. Διατηρεί το blog thenextrecession.wordpress.com με σημαντική και επιδραστική αρθρογραφία για την πολιτική οικονομία και τις καπιταλιστικές κρίσεις.